日本并购案例分析之六

原载《资本交易》2011年6月期

【概要】

据传有四分之一华人血脉的村上世彰（Murakami yoshiaki），决然离开经济产业省而投身商界，创立了MAC资产管理公司（通称村上基金），以"行动派股东"的激进方式影响着日本上市公司乃至日本经济，成为日本失去的二十年中为数不多的兴奋点之一。2006年因涉嫌内幕交易而沦为阶下囚进而在日本销声匿迹。这之后连同活力门公司的凋落，失去紧张感的日本经济，重新归于一潭死水。

【华丽退场】：逮捕六小时前召开记者招待会

2006年6月5日星期一上午11点，东京证券交易所上午交易结束时，MAC Assets Management(俗称村上基金)的47岁的掌门村上世彰，在东京证券交易所召开了不同寻常的记者招待会。

在长达八十分钟、近似饶舌的记者招待会上，村上首先直截了当地承认了在对日本放送公司股票上的内幕交易，并为此向公众道歉。而此前，村上基金对媒体等的质疑一直是矢口否认的，记者招待会上，村上强调内幕交易是由于无意之中得到的信息，属无心之失误，而非故犯。

同时，村上表示辞去基金经理职务，并表示今后不涉足证券行业，这几乎可以说是对检察当局的无条件投降。

记者招待会上，村上还为记者们提供了可直接发稿的会议资料，并在资料上引用《证券交易法》，详述其内幕交易的相关处罚条例。这种过于周到的准备也许是官僚出身的习惯，但人们却几乎也能感觉到村上的玩世不恭，或对检察当局的不屑。

当天下午五点，东京地方检察院特搜部在众目关注之中，从被称为“新经济大本营”的六本木大厦带走了恭候特搜部光临的村上。

2006年6月26日，村上在向东京地方裁判所交出高达5亿日元的保释金后，重新获得人身自由。但村上自此便开始从公众的视线中消失了。而且，逮捕前的几个月，村上就已经把基金相关机构迁移到新加坡。

随后的公审自11月30日开始，持续到2007年7月19日。东京地方裁判所一审判决为判刑2 年，罚款300万日元，并判罚史上最高额的追征金11.5亿日元。村上当日立即上诉，两年后的2009年2月3日，东京高等裁判所宣布维持一审判决。此时，村上及其基金早已从公众的记忆中消失了。

【异端儿】：具有商人遗传基因的经济官僚

与其华丽的退场相比，村上在金融界的登场虽然没有那么轰动，但其基金的背景仍然是够得上华丽的。

村上世彰似乎从一出生就表现得不同于众。1959年生于大阪市一家对台贸易商家，而出生在台湾的父亲村上勇据传是台湾人和印度人的混血，因此，村上身上应该流淌着四分之一的华人血液。家境富裕的他在上小学时就开始炒股，父亲给了他100万日元现金，让他投资股市，条件是以后再也不给他零花钱了，从小学开始其另类形象便显现雏形。

不知何因，一向聪敏的村上，居然在高考中落榜。复读一年后，终于考入东京大学法学系，貌似从此可以开始步入正轨了。东大毕业后的去向也的确如此，中规中矩地进入了日本政府的中枢机构的通商产业省（现经济产业省）。

进入政府机构的村上仍然保持着与众不同的风格。他曾写过一篇近未来小说《走向灭亡的日本》，但由于上司的反对，未能出版。他还曾被调往种族隔离时代的南非任日本大使馆一秘，据传是由于他出言不慎，受到了排挤。

1999年，时任生活产业局服务产业企划官的村上终于下决心离开了政府部门。他说“希望由制定规则一方转到参与实战的一方”，村上试图通过建立股权基金，从资本关系上影响日本企业进而影响整个日本经济。此时，村上才真正开始发挥其另类人物的本领。

【行动派股东】：强势的基金运作风格

1999年正值全球IT泡沫时代，日本国内也兴起了一股创业热潮。一介官僚的下海，似乎不太容易被人注意。然而，通过政府机构的工作所积累的人脉和经验，使村上世彰设立的以资产运用公司MAC Assets Management为核心的村上基金，拥有着极其深厚的背景。

首先，与村上同年进入通产省的十名同级，共集资了1000万日元的“同期基金”，以支持村上的行动。同时，曾任中央银行副总裁，后升为总裁的福井俊彦（时为富士通综研理事长），也慷慨解囊，投资1000万日元，以表明其对风起云涌的新经济的支持。

更为重要的是，日本最大的金融综合服务集团欧力士的董事长宫内义彦，也成为基金成立之初最有力的投资者。宫内曾担任“规制改革委员会”的委员长长达十年之久，是小泉政权经济政策的主要推进人之一。

村上基金崭露头角的第一单，是2000年对东京证券交易所第二部上市的不动产公司昭荣的公开要约收购（TOB）。该交易由于该公司最大股东佳能及主要股东芙蓉集团等的不配合，以及该公司发布了剥离亏损业务等消息，在TOB期限截至当日，未能获得多数股份，最终宣告失败。不过，村上基金终因股价的提升而获利颇丰。

对昭荣的收购案例，首先，展示了村上基金的投资模式，即，对股价过低，闲置资金过多，分红过少的企业投资，迫使企业处理闲置资产，提高资金使用效率。这使得那些大量资金闲置，却不愿分红的铁公鸡公司胆战心惊。

同时更为重要的是，此次收购作为日本首例敌对性TOB而被载入史册。村上基金出道伊始，便显示出它的强势风格。

随后，村上基金对日本著名服装公司Tokyo Style的收购，更使其声名远扬，并确立了其“行动派股东”（Activist Shareholder）的地位。

Tokyo Style是一家年销售额仅有六百多亿日元的公司，但却手握1280亿日元的现金和有价证券。不过该公司吝于发放红利，并宣布将出资500亿日元购买一栋时装大楼。

村上基金截至2002年1月15日时，已经获得该公司9.3%的份额，成为了最大股东。据此，在1月31日，村上基金要求Tokyo Style停止购买房产，并用手中的现金和有价证券等回购本公司股票。随后在5月23日的股东大会上，一场激烈的争斗悄然展开。村上基金不仅掌控着11.9%的份额，同时还打算积极争取29%的外国股东和8%的个人股东的支持。

另一方面，公司管理层则采取了让步策略，将多年延续的每股12.5日元分红增加到20日元，并提出回购123亿日元的股份以回报股东。由此博取了各大银行及伊势丹等客户的支持。最终，村上基金的提案由于未能争取到足够的支持而被否决。尽管如此，由于提高分红和回购股票，使得公司股价迅速上升，村上基金失其名而得其实。

通过收购股权，向公司管理层施压，要求改善经营，确保股东利益最大化的风格，被称之为“行动派股东”，尽管日本社会对此毁誉半参，但至少打破了长期以来，公司经营团队把持企业的沉寂局面，开启了一个“股东做主”的新时代，其功不可没。

【滑铁卢】：与活力门联手收购日本放送

村上基金的大胆举动使其知名度不断提高，其旗下的管理资产也迅速扩大，从1999年成立时的38亿日元，到高峰时的2006年3月增加到了4444亿日元。

然而，这实在不是一个吉利的数字！对广播传媒公司日本放送的收购，成为村上基金的滑铁卢，是其盛极必衰的开始。

管理资产膨胀的结果之一是，基金运用的灵活性大打折扣，投资对象只好限定在大型股票。比如，投资收购阪神电铁，计划与另一家大阪的电车公司阪急公司整合，其投资额达1300亿日元。而投在日本放送的总金额也高达300亿日元。

日本放送是日本大型新闻媒体集团富士产经集团旗下的企业，由于历史原因，这个规模不大，且已被边缘化了的广播公司，却是集团核心企业富士电视台的最大股东。村上基金敏锐地发现了这个母公司小于子公司的扭曲结构，意识到只需要花较小的投资控制日本放送，就可以影响富士电视台，可谓四两拨千斤。

于是，村上基金于2003年6月开始在市场收购日本放送的股票，一个月后就达到7%，半年后的2004年2月已达到10%以上。也许是与日本放送的交涉不顺，后来收购的步子便放缓了。

2004年10月以后，收购的步伐又重新加速，到2005年1月时已到达最高峰的18.75%。其原因被检察当局推测认为，村上找到了其股票的买家，即活力门公司的堀江贵文。

2005年2月8日，活力门公司在当日上午8点过后仅仅30分钟之内，通过场外交易买入日本放送35%的股票。因为此前其子公司富士电视台也已经注意到了这种扭曲的控股关系的存在，决定通过TOB对母公司日本放送进行收购。活力门公司的先发制人，打乱了富士电视台的计划，他们不得不以更高的价格回购其股票。

问题的关键是，村上基金加大对日本放送的收购，是否事先得知活力门公司要收购日本放送。村上的回答是：“如算是的话，那就算有所耳闻”。而这便成为了内幕交易的证据。

尽管当时的一部分媒体指责检察当局为欲加之罪，认为如果因此而成为内幕交易的证据，并为逮捕的理由，一般的股票基金经理，采访一次上市公司社长都将成为内幕信息，那么全世界的基金经理都会对日本市场敬而远之。

事实也正是如此，此后的数年至今，外资基金对日投资额急剧减少，日本股市一直在10000点之下徘徊。

【败走狮城】：被沙丁鱼挤上岸的鲶鱼

鲶鱼效应是指，长途运输沙丁鱼时，在装着生性喜欢安静的沙丁鱼的运输箱里，放入生性好动的鲶鱼，刺激贪图安逸的沙丁鱼，以提高其运输过程中的成活率。

无疑，村上，还有堀江是日本这个沉寂的鱼缸里的鲶鱼。但，鲶鱼不但没能叫沙丁鱼活跃起来，反而被众多的沙丁鱼们齐心协力挤出了水域，拍在了岸边的沙滩上。

据说，这个典故来自海洋国家的挪威，近年在中国也颇为流行。但在同样的海洋国家的日本，却几乎很少听说。这里似乎不需要鲶鱼来打破沙丁鱼世界的安宁。

谁是把村上等排挤出来的沙丁鱼？大概是固步自封的企业家，爱出风头的检察当局，和只会跟风的媒体吧。

泡沫经济崩溃后的“失去的20年”中，几乎可以说日本唯一的兴奋点，就是村上和堀江活力门时代，上市公司的经营团队，始终保持着紧张感。然而，随着村上、堀江的败落，这种紧张感便烟消云散，取而代之的是企业间相互持股比率的复辟性回升。其另一个结果是日本企业经营团队的高龄化日趋严重，只考虑退休金的老人越来越多。

对于日本监管机构以内幕交易为名指控村上是否合理的问题，这个至今在日本国内外仍有争议，有人甚至认为是东京特搜部对村上的欲加之罪。而现在，人们更加有理由怀疑了。

2010年10月，大阪特搜部检事前田恒彦，因捏造伪证，诬陷厚生劳动省村木厚子局长，致使其被突然逮捕。其两名上司也因隐瞒证据被逮捕。而作为诬陷的动机只是检察当局为了制造轰动性新闻，为自己的出人头地做铺垫。

怀揣着对日本极度的失望，村上世彰离开曾经辉煌的六本木新城，远渡重洋到狮城新加坡定居了。村上基金在日本的事务所也早早地部撤离到新加坡了。带有华人血脉的村上，可能更适应这个以华人为主的多民族混居国家。

村上世彰远走他乡，堀江贵文也在日本深居简出。没有了这些让人提心吊胆的不安分子，日本企业似乎又归于相互持股的安心时代。

但是，没有了鲶鱼的沙丁鱼缸，看似重归宁静，却是严重缺氧的一滩死水。

也许，中国资本可以做下一条鲶鱼，鲶鱼去或不去，要看受不受欢迎了。